Скидка на неконтрольный характер доли 5. Оценка стоимости контрольных и неконтрольных пакетов. Учет элементов контроля

Расчет стоимости миноритарного пакета акций:

Уа – удельный вес оцениваемого пакета акций;

О – общая стоимость предприятия (бизнеса) как 100% мажоритарный пакет;

НА – стоимость неоперационных активов;

Кк – скидка (или надбавка) за контроль;

Кл – скидка за ликвидность, учитывающая влияние внутренних факторов;

Кп – скидка за иные факторы влияния;

Квл – скидка за ликвидность, учитывающая влияние внешних факторов;

Днк – прямая денежная скидка для некотирующихся акций.

Существует три основных подхода к оценке неконтрольных (миноритарных) пакетов.

I подход – «сверху – вниз», который включает три этапа:

1. Методами дисконтированных денежных потоков, капитализации доходов, стоимости чистых активов, ликвидационной стоимости, а также методом сделок оценивается стоимость всего предприятия.

2. Рассчитывается пропорциональная неконтрольному пакету часть общей стоимости предприятия. Базовой величиной, из которой вычитается скидка за неконтрольный характер пакета, является пропорциональная данному пакету доля в общей стоимости предприятия, включая все права контроля.

3. Определяется, а затем вычитается из пропорциональной доли скидка на неконтрольный характер. На этом этапе должно быть установлено: насколько необходима и какова величина дополнительной скидки на недостаточную ликвидность.

II подход – “горизонтальный». При таком подходе необязательно определять стоимость всего предприятия. Данные для оценки стоимости неконтрольного пакета можно взять из данных по продаже сопоставимых неконтрольных пакетов открытых компаний и осуществить расчет методом рынка капитала. Когда речь идет о закрытых компаниях, необходимо вычесть скидку за недостаточную ликвидность для определения стоимости неконтрольного пакета.

III подход – «снизу – вверх». В нем оценщик, напротив, начинает снизу, суммируя все элементы стоимости неконтрольного пакета. Владелец неконтрольного пакета имеет два источника финансирования стоимости:

Прибыль, распределенную в форме дивидендов;

Выручку от продажи неконтрольного пакета.

Эти ожидаемые будущие выплаты рассматриваются оценщиком в качестве дисконтируемых будущих доходов. По соответствующей ставке дисконтирования они приводятся к текущей стоимости, и затем определяется стоимость миноритарного пакета.

Расчеты премий и скидок.

В зарубежной практике средние показатели премий за контроль публикуются в ежегодно издаваемом статистическом обзоре слияний компаний. В нашей стране таких изданий, где бы отслеживались средние показатели премий за контроль по годам и отраслям, нет, поэтому специалисты вынуждены ориентироваться на данные зарубежных справочников или осуществлять расчет самостоятельно. Чаще всего отслеживают курс за период от двух месяцев до пяти (рабочих) дней.

Скидка за неконтрольный характер пакета. Она является производной от премии за контроль. Средняя премия колеблется в пределах 30 – 40%, скидка со стоимости за меньшую долю – около 25%.

Скидка за недостаточную ликвидность.

Ликвидность – способность ценной бумаги быть быстро проданной и превращенной в денежные средства без существенных потерь для держателей. Исходя из этого скидка за недостаточную ликвидность определяется как величина или доля (в %), на которую уменьшается стоимость оцениваемого пакета для отражения недостаточной ликвидности. Высокая ликвидность увеличивает стоимость ценной бумаги, низкая – снижает по сравнению со стоимостью аналогичных, но легкореализуемых бумаг. Базовая величина, из которой вычитается скидка за недостаточную ликвидность, - стоимость высоколиквидного сопоставимого пакета.

Факторы, увеличивающие и уменьшающие размер скидки. Выделяют 2 группы факторов.

К первой относят:

Низкие дивиденды или невозможность их выплаты;

Неблагоприятные перспективы продажи акций компании или ее самой;

Ограничения на операции с акциями (например, законодательные ограничения свободной продажи акций закрытых компаний).

Ко второй группе относят:

Возможность свободной продажи акций или самой компании;

Высокие выплаты дивидендов.

Размер пакета акций относится к фактору, который может как увеличить, так и снизить скидку на недостаточную ликвидность. Степень контроля взаимосвязана со степенью ликвидности. Контрольный пакет акций требует меньшей скидки на недостаточную ликвидность, чем миноритарный. Что же касается миноритарных пакетов акций закрытых компаний, то они менее ликвидные, чем миноритарные пакеты открытых. Это обусловлено, во - первых, правом первого отказа, при котором акционер миноритарного пакета в случае продажи своих акций обязан предложить их компании; во - вторых, отсутствием права на разделение (отсутствием права на участие в продаже). Владельцы миноритарных пакетов при продаже акций не могут получить взамен на акцию такую же цену, как и владельцы контрольного пакета. Как правило, эта цена значительно ниже.

В России 70 – 80% ценных бумаг выпущены закрытыми акционерными обществами, поэтому риск ликвидности – один из самых распространенных на российском рынке.

10. Создание стоимости при слияниях и поглощениях. Финансовые синергии.

В мировой экон. лит-ре существует ряд теорий, объясняющих причины и мотивировку слияний и поглощений. Наибольшее распространение получила: 1. теория повышения добавленной экон. ст-ти (теория синергии). Впервые сформулирована в 1983 (Бредли, Десаи и Ким). Суть: компании пойдут на слияние, только если компания, образовавшаяся в результате слияния, увеличит чистое благосостояние акционеров (вырастет ЧП и увеличится ст-ть акций). Компания вследствие объединения ресурсов может исп-ть преимущества: экономия на масштабах, снижение административных, маркетинговых и пр. затрат за счет централизации функций, расширения продуктового ряда, увеличения доли рынка, географической диверсификации бизнеса, повышения эффективности бизнеса и т.д. 2. теория гордыни (1986 Ричард Ролл), на основе эмпир. исследований: слияния и поглощения не порождают эффекта синергии, а если он и присутствует, то влияние этого эффекта часто переоценено. Т.о. слияние – результат индивидуального решения менеджмента компании-покупателя, к-рый считает, что именно его оценка ст-ти компании-цели верна, а рыночная оценка не полностью отражает потенциал его развития (иррациональная гордыня менеджеров). 3. теория агентских издержек свободных потоков ден. средств (1986 Майкл Дженсен). Менеджеры – агенты акционеров, что всегда чревато конфликтом интересов. Главная проблема – выплата ден. средств акционерам, что не является основным побудительным мотивом для менеджеров. Возникают агентские издержки в виде злоупотреблений менеджеров, использ-я корпор. имущества в личных целях (неоправданные командировки, завышенные представительские расходы ит.д.)

Опыт развитых экономик свидет-ет, что компании, как правило, приобретаются с большой премией к рын. цене (за добровольный отказ от контроля собственники требуют 30-40% надбавки к цене, а при попытке скупить акции на открытом рынке их курс резко возрастает. Акционеры поглощающей компании могут считать сделку успешной, только если в рез-те создается доп. ст-ть, покрывающая премию (растёт суммарная прибыльность активов и их акционерная ст-ть). Доля неудачных сделок достигает 70%.

В процессе оценки ст-ти необходимо определение совместимости компаний: 1)анализ сильных и слабых сторон участников 2)прогнозирование вероятности банкротства 3)анализ операционного и финансовых рисков 4)оценка потенциала изменения чистых ден. потоков 5)предварительная оценка ст-ти организации 6)опр-е возможностей для создания синергий 6)опр-е возможностей для создания стоимости за счет реструктуризации. Следует учитывать особые налоговые, правовые и бухгалтерские аспекты поглощений, а также тактические приемы наступления и защиты (часто применяются при враждебном поглощении).

Затраты на реорганизацию можно рассматривать как капиталовложение: стартовые затраты и прибыль в будущем. Первоочередная задача при оценке проекта – составление прогноза будущих ден. потоков с учетом всех синергий.

Синергетический эффект – приобретение доп. экон. выгод в рез-те успешного объединения компаний и превышения их ст-ти вследствие более рационального использ-я общего фин. потенциала, взаимодополнения технологий и продуктов, снижения текущих издержек и т.д. 2 направления: прямая и косвенная выгода. Прямая – снижение издержек в рез-те объединения и сокращения оборудования, площадей, персонала, более высокая контрибуция из-за упрочения позиций на рынке. Анализ – по этапам: 1.предварительная оценка ст-ти реорганизации на основе прогнозируемых ден. потоков 2.после реорг-ии – оценка ст-то объединенной компании 3.на основе модели дисконт. ден. потоков - расчет добавл. ст-ти, формирующейся за счет управленченской, операционной, финансовой синергии (УС, ОС и ФС). ОС – экономия на операц. расходах за счет объединения служб маркетинга, учета, сбыта; экономия за счет масштаба; м.б. дифференцирована выпускаемая продукция в рез-те получения ноу-хау или ™. УС – экономия за счет создания новой, более эффективной системы управления. ФС – экономия за счет изменения и дифференциации источников финансирования. Факт объединения вызывает информационный эффект и приводит к росту инвестиционной привлекательности, притоку инвестиций и доп. источников финанс-я, повышению надежности для кредиторов. Косвенная выгода – акции объединенной компании могут стать более привлекательными для инвестора, их рын. ст-ть возрастет. Инвесторы ожидают, что слияние сделает компанию более прибыльной, ускорит рост, усилит позиции на рынке, уменьшит колебания прибыли (цикличность деятельности 1 предприятия компенсируется цикличностью другого). Т.о. улучшится ожидаемое соотношение цены и прибыли на акцию.

На практике оценку слияния или поглощения начинают с прогноза будущих потоков ден. средств. В прогноз включают любое увеличение доходов или снижение затрат, обусловленное поглощением, затем дисконтируют эти суммы и сравнивают рез-т с ценой покупки. Для оценки возможного получения прибыли используются 2 прогнозных отчета о прибылях и убытках. В 1 – прогноз ЧП и ДП для каждой компании отдельно, во 2 – предполагаемая деятельность объединенной компании. М.б. проведен сравнительный анализ и расчет синергетического эффекта за каждый год. Иногда составляется комбинированный прогнозный отчет-документ, где отдельно опред-ся диск. ст-ть всех выгод от доп. ден. потоков, вызванных синергетическим эффектом.

Т.о. информационный эффект в сочетании с прямой выгодой от синергии повышает рын. ст-ть акций или изменяет P/E (цена/прибыль на акцию). Чем больше P/E поглощающей компании по сравнению с P/E поглощаемой и различие в объемах прибыли, тем сильнее увеличивается P/E поглощающей компании. В краткосрочной перспективе многие сделки приводят к «разводнению» прибыли на акцию. Оно м.б. компенсировано, если различие в темпах роста прибыли значительны, а цена, выплачиваемая с учетом большего значения P/E, рассматривается как долгосрочные инвестиции. Оплата сделки м. осущ-ся: 1) деньгами 2) путем конвертации (обмена) акций.

1. Допустим, A покупает компанию B. Экономическая выгода от слияния: W ab =PV ab –(PV a +PV b), где PV – рын. ст-ть. Издержки (при немедленной оплате): Z ab =S ab -PV b , где S – уплаченные ден. средства. Чистая приведенная ст-ть: NPV=W ab -Z ab =PV ab -PV a -S ab . Если NPV>0 поглощение (слияние) целесообразно. Но: Если инвесторы предвидят поглощение, то рын. ст-ть акций B не отражает адекватно ее ст-ть как независимой хоз. единицы, поэтому формула издержек корректируется: Z ab n =(S ab -PV b)-(PV b -PV b n), где PV b n – приведенная ст-ть В (рын. ст-ть В после слияния).

2. Для оценки эффективности при обмене акциями исп-ся относит. показ-ли EPS и P/E. EPS формируется в публ. отчетности, с т.з. инвестора д.б. максимизирован.

Обменный курс акций к.B составит 60:96=0,625, т.е. за 1 млн. своих акций к.В получит 625 тыс. в новой компании. 7,8<8 => произошло разводнение EPS за счет более высокого P/E у к.В. Тем не менее уже через год за счёт более высоких темпов роста к.В EPS восстановится и в дальнейшем будет расти быстрее, чем в к.А до слияния. Но акционеры, скорее всего, отклонят сделку. Общие правила опр-я эффективности: 1) разводнение EPS наступает, если P/E продавца больше, чем P/E покупателя 2) на эфф-ть влияет размер ЧП компании-цели: чем больше, тем лучше для EPS. Т.о. выгодными объектами приобр-я считаются компании с большой прибылью и низким P/E.

11. Система финансовых смет (бюджетов) на предприятии

В крупных структурированных корпорациях может существовать система взаимосвязанных бюджетов, упорядоченных по уровням управления, центрам ответственности, технологическим линиям. Один их весьма распространенных подходов к планированию текущей деятельности крупной фирмы заключается в построении так называемого генерального бюджета , представляющий собой систему взаимосвязанных операционных и финансовых бюджетов.

Бюджеты могут составляться для предприятия (компании) в целом, для направлений бизнеса в многопрофильных компаниях, для структурных подразделений.

Бюджеты подразделений и/или направлений сводятся в основной (сводный) бюджет. Основной бюджет обеспечивает как оперативное, так и финансовое планирование. Он охватывает производство, услуги, затраты, получение доходов, распределение и финансирование затрат.

Основной бюджет состоит из операционных и финансовых бюджетов.

Операционные бюджеты (к ним относятся бюджеты продаж, производства, сырья и материалов, управленческих и коммерческих расходов) имеют отношение к планированию и выполнению текущей производственной деятельности; они важны для линейных руководителей; это система бюджетов, отражающих текущую (производственную) деятельность компании и характеризующих доходы или расходы по операциям на плановый период для сегмента или отдельной функции организации;

Финансовые бюджеты (к ним относятся бюджеты денежных средств, доходов и расходов, источников формирования и направлений распределения финансовых ресурсов) имеют относительно большую значимость для топ-менеджеров, руководства финансовой службы.

Операционный бюджет Общий (основной, сводный) бюджет – это скоординированный по всем подразделениям и функциям план работы компании в целом, объединяющий блоки отдельных бюджетов и дающий необходимую информацию для принятия и контроля управленческих решений в области финансового планирования.

К числу финансовых бюджетов относятся:

· инвестиционный бюджет;

· бюджет денежных средств;

· прогнозный баланс.

Последовательность формирования основного бюджета удобно представить в виде блок-схемы (рис. 1- см ниже.). Данная блок-схема не отражает всех возможных взаимосвязей между бюджетами, но описывает логическую последовательность процесса бюджетирования.

Важнейшей составляющей системы бюджетов предприятия является бюджет денежных средств , позволяющий планировать и контролировать финансовые потоки компании, составлять планы финансирования ее текущей деятельности. Основная цель составления бюджета денежных средств - определение моментов времени, в которые у компании будет недостаток или избыток денежных средств, для того, чтобы разумно избежать кризисных явлений или смягчить их и рационально использовать временно свободные средства. Для более точного расчета объема денежных средств менеджерам компании необходимо знать конкретные статьи поступлений и расходов денег, а также временные параметры этих процессов. Бюджет денежных средств – это плановый документ, отражающий будущие платежи и поступление денег. Приход классифицируется по источнику поступления средств, а расход - по направлениям использования. Ожидаемое сальдо денежных средств на конец периода сравнивается с минимальной суммой денежных средств, которая должна постоянно поддерживаться (размеры минимальной суммы определяются менеджерами предприятия). Разность представляет собой либо неизрасходованный излишек денег, либо недостаток денежных средств. Минимальная денежная сумма представляет собой своего рода буфер, который позволяет спасти положение при ошибках в управлении движением наличных средств и в случае непредвиденных обстоятельств. Эта минимальная сумма денежных средств не является фиксированной. Как правило, она будет несколько больше в течение периодов высокой деловой активности, чем во время спада. Кроме того, для повышения эффективности управления денежными средствами значительная часть указанной суммы может находиться на депозитных счетах.

Бюджет денежных средств составляют отдельно по трем видам деятельности: основной, инвестиционной и финансовой. Такое разделение очень удобно и наглядно представляет денежные потоки.

Таким образом, в финансовой системе предприятия финансовые планы выступают в качестве путеводителя, который позволяет ориентироваться в его финансовых возможностях и выбрать наиболее эффективные с точки зрения конечных результатов действия. Построение прогнозной отчетности в рамках бюджетного планирования текущей деятельности или на более длительную перспективу является неотъемлемой функцией финансовой службы любого предприятия. Эта отчетность может использоваться для различных целей: как ориентир для контроля текущей деятельности, при прогнозировании степени удовлетворительности структуры баланса и т. п. При этом успешное выполнение оптимальных финансовых планов обеспечивает устойчивое финансовое положение предприятия, которое является залогом его эффективного функционирования.

рис 1.

12. Основные этапы создания системы бюджетирования на предприятии

Структура и порядок составления бюджетов зависит от характера центров ответственности.

Центры ответственности:

1. центр затрат (отдельный цех, вспомогательная служба отвечает за затраты) - бюджет затрат;

2. центр дискреционных затрат(исслед.подраз-ие отвечает за эфф-ть затрат)-система бюджетов;

3. центр дохода (служба сбыта отвечает за продажи) - бюджет продаж;

4. центр прибыли (автономная бизнес–единица отвечает за прибыль) - система бюджетов;

5. центр инвестиций (автономная бизнес–единица отвечает за эфф–ть вложения средтв) - система бюджетов и бюджет инвестиций.

Структура центров финансовой ответственности предприятия, участвующих в процессе бюджт–ия:

1. центр прибыли 1: центр затрат А, центр затрат В и центр дохода;

2. центр прибыли 2;

3. центр инвестиций;

4. центр дискреционных затрат.

Предприятие-центр полной фин.ответственности (ЦФО). Центр прибыли не несет ответ-ть за денежные потоки и для него не сост–ся прогноз. баланс и прогноз. отчет о прибыли. ЦФО отвечает в полном масштабе за результаты своей деят–ти, что предполагает наличие в бюджетной системе этих прогнозных отчетов. В бизнес-структурах холдингового типа обычно присутствует несколько ЦФО.

Оценка стоимости контрольного и неконтрольного пакетов акций

В процессе оценки бизнеса часто требуется определение рыночной стоимости не всего предприятия, не всех 100% его акций, а лишь пакета (пая). Важнейший вопрос, который возникает при этом: является ли оцениваемый пакет акций контрольным? Уровень контроля над предприятием, получаемый собственником пакета, влияет на стоимость оцениваемой доли.

Степень влияния собственников на деятельность предприятия различна и тесно связана с объемом прав, соответствующим доле. В некоторых случаях собственник большего пакета акций способен влиять на направления деятельности предприятия, условия совершения сделок, а иногда и устанавливать для себя более выгодные условия.

Учет уровня контроля над предприятием в оценке
стоимости пакетов акций

Уровень контроля, который получает новый собственник, может в среднем на 20-35% повлиять на итоговую стоимость пакета акций предприятия. Если предприятие покупается в индивидуальную частную собственность или если приобретается контрольный пакет акций, то новый собственник получает такие существенные права, как право назначать управляющих, определять величину оплаты их труда, влиять на стратегию развития предприятия, продавать или покупать его активы, реструктурировать и даже ликвидировать данное предприятие, принимать решение о поглощении других предприятий, изменять уставные документы и распределять прибыль по итогам деятельности предприятия, в том числе устанавливать размеры дивидендов.

Под контрольным (мажоритарным) пакетом подразумевается владение более 50% акций предприятия, дающих владельцу право полного контроля над компанией. Но на практике, если акции компании распылены, этот процент может быть значительно меньшим.

Неконтрольный (миноритарный) пакет определяет владение менее 50% акций предприятия.

Большинство методов оценки позволяют учесть степень контроля (табл. 1.1).

Таблица № 1.1

Учет уровня контроля на основе применения различных методов оценки

Если оценщику нужно получить стоимость на уровне контрольного пакета, то к стоимости, полученной методом рынка капитала, надо добавить премию за контроль. Для получения стоимости неконтрольного пакета нужно из стоимости контрольного пакета вычесть скидку за неконтрольный характер.

Премия за контроль - стоимостное выражение преимущества, связанного с владением контрольным пакетом акций, дающим дополнительные возможности контроля над предприятием по сравнению с владением миноритарным пакетом акций.

Скидка за неконтрольный характер - величина, на которую уменьшается стоимость оцениваемой доли пакета, рассчитанной из общей стоимости пакета акций предприятия, за счет ее неконтрольного характера.

Стоимость владения (распоряжения) контрольным пакетом всегда выше стоимости владения неконтрольным пакетом, так как владение контрольным пакетом обусловливают следующие основные элементы контроля: выборы совета директоров и назначение менеджеров; определение вознаграждений и привилегий менеджеров; определение политики предприятия, изменение стратегии развития бизнеса; принятие решений о поглощениях или слияниях с другими компаниями; принятие решений о ликвидации, распродаже имущества предприятия; принятие решений об эмиссии; изменение уставных документов; распределение прибыли по итогам деятельности предприятия, в том числе установление размеров дивидендов и др.

В определении скидки за неконтрольный характер или премии за контроль играет роль тип акционерного общества. Если определяется стоимость меньшей доли закрытой компании с помощью методов расчета стоимости контрольного пакета, то нужно вычесть скидки:

За неконтрольный характер;

За недостаточную ликвидность.

Расчет премии и скидок с учетом степени контроля и ликвидности пакета акций

Держатели неконтрольных пакетов не могут определять дивидендную политику компании, а на избрание совета директоров влияют лишь в ограниченных принципами голосования рамках. Соответственно, неконтрольные пакеты стоят меньше пропорциональной части стоимости предприятия.

При приобретении контрольного пакета акций инвестор должен заплатить за право решающего голоса в размере премии за владение контрольным пакетом. Однако на практике часто действуют факторы, ограничивающие права владельцев контрольных пакетов и снижающие тем самым стоимость контроля.

Рассмотрим основные факторы, ограничивающие права владельцев контрольных пакетов: режим голосования, контрактные ограничения, финансовые условия бизнеса, эффект распределения собственности, эффект регулирования, право голоса.

Режим голосования . В мировой практике используются кумулятивные и некумулятивные системы голосования при выборе совета директоров. При некумулятивной системе в выигрыше оказываются держатели контрольных пакетов. При кумулятивной системе мелкие акционеры могут распределять голоса по своему усмотрению в любой пропорции, что выгоднее держателям неконтрольных пакетов, и стоимость контроля, связанная со способностью избирать директоров, переходит неконтрольным акционерам. Например, акционер имеет 100 голосующих акций, избирается 5 директоров. Он обязан сначала использовать 100 голосов при голосовании за первого директора, потом 100 голосов за второго и т.д. Он не может использовать свои 500 голосов (5 × 100) в той пропорции, в какой считает нужным.

Контрактные ограничения . Если предприятие имеет существенные долговые обязательства, выплата дивидендов может быть ограничена и т.д. В этом случае часть стоимости премии за контроль теряется.

Финансовые условия бизнеса . Если финансовое положение компании неустойчиво, то многие связанные с контролем права становятся труднореализуемыми.

Эффект распределения собственности . При оценке небольших по размеру пакетов не следует вычитать скидки за неконтрольный характер, если в фирме мажоритарным интересом никто не владеет или скидка на неконтрольный характер будет ниже, чем для пакета, не дающего никакого контроля. Например, все акции распределены между тремя акционерами. Два акционера владеют равными крупными пакетами по 40%, у третьего акционера пакет акций 20%. Один из владельцев пакета 40% может купить пакет акций 20%, чтобы получить больше контроля. Значит пакет 20% заслуживает премии за контроль.

Эффект регулирования . При оценке должны учитываться ограничения, связанные с государственным регулированием. Таким образом, в каждом конкретном случае необходимо провести анализ элементов контроля, и если какой-либо из них отсутствует, то стоимость контрольного пакета должна будет уменьшиться.

Рассмотрим основные методы определения премий за контроль.

1. Наиболее распространенным методом расчета премий за контроль является сравнение цены, по которой акции компании-аналога продавались на свободном рынке за некоторое время (обычно за два месяца) до совершения сделки слияния или поглощения. Разница в цене, выраженная в процентах к цене неконтрольного пакета акций, представляет величину премии за контроль. Полученный результат является базой для определения

обоснованной премии за контроль, которую оценщик может скорректировать исходя из имеющейся информации по оцениваемой компании.

2. «Горизонтальный» подход - сравнение результатов оценки предприятия, полученных методом рынка капитала и методами, учитывающими степень контроля (методом сделок, методами затратного и доходного подходов).

В первом способе расчета премии за контроль сравниваются цены, по которым акции предприятия продавались на фондовом рынке в течение определенного периода. Разность цен, выраженная в процентах от цены неконтрольного пакета, является премией за контроль. При проведении такого анализа обычно исследуются ретроспективные данные по рынку за последние два-три месяца. В ходе анализа информации необходимо учитывать факторы:

1) компании должны относиться к одной отраслевой группе;

2) для определения степени сопоставимости компаний-аналогов и объекта оценки необходим анализ основных финансовых показателей этих компаний.

Контрольные пакеты более ликвидны, чем неконтрольные, а пакеты открытых компаний более ликвидны, чем закрытых. Первый постулат понятен: выше возможность контроля - выше ликвидность. Второй требует разъяснения:

1) акционер не контрольного пакета в случае продажи своих акций обязан в первую очередь предложить их компании;

2) владельцы неконтрольных пакетов не имеют права требовать раздела собственности (отсутствие права на разделение);

3) отсутствие права на участие в продаже.

Базовой величиной, из которой вычитается скидка за неконтрольный характер пакета, является пропорциональная данному пакету доля в общей стоимости предприятия, включая все права контроля.

Основные методы определения скидки за недостаточную ликвидность представлены в табл. 1.2.

Таблица № 1.2

Основные методы определения скидки за недостаточную ликвидность

1. Оценка собственности (3)

   Контрольная работа >> Экономика

   Для оценки собственности. Оценка товарно-материальных запасов предприятия. Оценка контрольного и неконтрольного пакетов акций . Решение... материальных запасов. III.Оценка контрольного и неконтрольного пакета акций . В процессе оценки бизнеса часто требуется...

2. Оценка рыночной стоимости 100% пакета акций ОАО

   Дипломная работа >> Экономика

   С "меньшей" долей, т.е. владением миноритарным пакетом акций ). Скидка за неконтрольный характер - величина, на которую... оценки предприятия методом ДДП получается стоимость контрольного ликвидного пакета акций . Если же оценивается неконтрольный пакет , то...

3. Оценка имущества предприятия (1)

   Учебное пособие >> Экономика

   ТЕМА 6. ОБЩИЕ ПОЛОЖЕНИЯ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ КОНТРОЛЬНЫХ И НЕКОНТРОЛЬНЫХ ПАКЕТОВ АКЦИЙ 1. Особенности акционерного капитала... предприятия как объекта оценки . Право пользования, ...

1. Методы оценки стоимости пакетов акций

В процессе оценки часто требуется определение рыночной стоимости не всего предприятия, не всех 100 % акций предприятия, а лишь конкретного пакета (пая). Здесь необходимым становится определение влияния на стоимость пакета следующих факторов: какой - контрольной или неконтрольной - является доля оцениваемого пакета; каково воздействие на эту стоимость степени ликвидности акций предприятия и др.

Под контрольным (мажоритарным) пакетом подразумевается владение более 50 % акций предприятия, дающее владельцу право полного контроля над компанией. Но на практике, если акции компании распылены, этот процент может быть значительно меньшим.

Неконтрольный (миноритарный) пакет определяет владение менее 50 % акций предприятия.

Большинство методов оценки позволяют учесть степень контроля (табл. 1).

Если оценщику нужно получить стоимость на уровне контрольного пакета, то к стоимости, полученной методом рынка капитала, надо добавить премию за контроль. Для получения же стоимости миноритарного пакета из стоимости контрольного пакета необходимо вычесть скидку за неконтрольный характер.

Таблица 1

Учёт уровня контроля на основе применения различных методов оценки

Премия за контроль - стоимостное выражение преимущества, связанного с владением контрольным пакетом акций. Она отражает дополнительные возможности контроля над предприятием (по сравнению с меньшей долей, т. е. владением миноритарным пакетом акций).

Скидка за неконтрольный характер - величина, на которую уменьшается стоимость оцениваемой доли пакета (в общей стоимости пакета акций предприятия) с учётом её неконтрольного характера.

В определении скидки или премии большое значение имеет тип акционерного общества. Традиционно в странах с рыночной экономикой функционируют акционерные общества двух типов: закрытые и открытые. Эти общества выпускают акции, за счёт чего формируют собственный капитал. Разница между открытыми и закрытыми акционерными обществами сводится к следующему: закрытые имеют право распределять акции только среди учредителей и акции могут продаваться третьим лицам лишь с согласия большинства акционеров. Акции открытых акционерных обществ могут находиться в свободном обращении.

Если определяется стоимость меньшей доли закрытой компании с помощью методов расчёта стоимости контрольного пакета, то необходимо вычесть скидку за неконтрольный характер и обязательно скидку за недостаточную ликвидность.

Стоимость владения (распоряжения) контрольным пакетом всегда выше стоимости владения (распоряжения) неконтрольным пакетом. Держатели неконтрольных пакетов не могут определять дивидендную политику компании, а на избрание совета директоров влияют лишь в ограниченных принципами голосования рамках. Соответственно неконтрольные пакеты стоят меньше пропорциональной части стоимости предприятия.

При приобретении контрольного пакета акций инвестор должен заплатить за право решающего голоса в размере премии за владение контрольным пакетом.

Однако на практике часто действуют факторы, ограничивающие права владельцев контрольных пакетов и снижающие стоимость контроля. К таким факторам относятся: эффект распределения собственности, режим голосования, контактные ограничения, финансовые условия бизнеса.

Эффект распределения собственности. Например, все акции распределены между тремя акционерами. Два акционера владеют равными крупными пакетами, у третьего же пакет акций небольшой, однако именно он может получить премию за свой пакет сверх стоимости, пропорционально его доле в капитале. Это связано с тем, что при голосовании его акции смогут «перевесить чашу весов» в ту или иную сторону.

Ещё пример: все акции компании распределены на несколько равных крупных пакетов, и пакеты не дают права полного контроля. Поэтому будет осуществлена скидка на неконтрольный характер, однако размер скидки будет меньшим, чем для миноритарного пакета, вообще не дающего никакого контроля. В результате сумма стоимостей пакетов будет меньше стоимости полного контроля, т. е. стоимости предприятия.

При некумулятивной системе голосования оказываются в выигрыше держатели контрольных пакетов. При кумулятивной системе мелкие акционеры могут распределять голоса по своему усмотрению в любой пропорции, тем самым сконцентрировавшись на одной кандидатуре. Такая система голосования выгоднее держателям миноритарных пакетов. В этом случае стоимость контроля, связанная со способностью избирать директоров, переходит к миноритарным акционерам.

Контактные ограничения. Если долговые обязательства компании существенны, то это может ограничивать дивидендные выплаты и т. д. Здесь часть стоимости премии за контроль теряется.

Финансовые условия бизнеса. Если финансовое положение компании неустойчивое, то многие права, связанные с контролем (например, право на покупку контрольных пакетов акций других компаний), становятся труднореализуемыми. В каждом конкретном случае необходимо провести анализ элементов контроля, и если какой-либо из них отсутствует, то стоимость контрольного пакета должна быть уменьшена. Напротив, если элементы контроля присутствуют у оцениваемого миноритарного пакета, то стоимость последнего должна быть увеличена.

2. Оценка стоимости неконтрольных пакетов акций

Существуют три основных подхода к оценке неконтрольных (миноритарных) пакетов.

Первый подход - «сверху вниз». Он включает три этапа.

1. Методами дисконтированных денежных потоков, капитализации доходов, стоимости чистых активов, ликвидационной стоимости, а также методом сделок оценивается стоимость всего предприятия.
2. Рассчитывается пропорциональная неконтрольному пакету часть общей стоимости предприятия. Базовой величиной, из которой вычитается скидка за неконтрольный характер пакета, является пропорциональная данному пакету доля в общей стоимости предприятия, включая все права контроля.
3. Определяется, а затем вычитается из пропорциональной доли скидка на неконтрольный характер. На этом же этапе должно быть установлено, насколько необходима и какова величина дополнительной скидки на недостаточную ликвидность.

Второй подход - «горизонтальный». При таком подходе необязательно определять стоимость всего предприятия. Данные для оценки стоимости неконтрольного пакета можно взять из данных по продаже сопоставимых неконтрольных пакетов открытых компаний и осуществить расчёт методом рынка капитала. В связи с тем, что данные по этим сделкам относятся к открытым компаниям, когда речь идет о закрытых компаниях, необходимо вычесть скидку за недостаточную ликвидность для определения стоимости неконтрольного пакета.

Третий подход - «снизу вверх». В двух предыдущих подходах оценщик начинает расчёт с какой-то величины (стоимости всего предприятия или стоимости сопоставимых неконтрольных пакетов), а затем вычитает из неё требуемые скидки, как бы идёт вниз. В третьем подходе оценщик, напротив, начинает снизу, суммируя все элементы стоимости неконтрольного пакета.

Владелец неконтрольного пакета имеет два источника финансирования стоимости: прибыль, распределённую в форме дивидендов, и выручку от продажи неконтрольного пакета.

Эти ожидаемые будущие выплаты рассматриваются оценщиком в качестве дисконтируемых будущих доходов, т. е. ожидаемые, прогнозируемые (по срокам и сумме) дивиденды и прогнозируемая (по срокам и сумме) выручка от продажи в будущем миноритарного пакета берутся за основу денежного потока. По соответствующей ставке дисконта они приводятся к текущей стоимости, и затем определяется стоимость миноритарного пакета. Можно рассчитать иначе: при расчёте основываться на прогнозе не ограниченного во времени потока дивидендов без учёта остаточной стоимости.

Недостаток же ликвидности у неконтрольных пакетов в закрытых компаниях может быть учтён двумя способами: через увеличение ставки дисконта или через расчёт скидки за недостаточную ликвидность.

3. Премия за контроль, скидки за неконтрольный характер пакета и за недостаточную ликвидность

При оценке контрольного пакета, если отсутствуют какие-либо отдельные элементы контроля, величина премии за контроль должна быть уменьшена на стоимость, приходящуюся на данные элементы. Напротив, если неконтрольному пакету акций присущи какие-то отдельные возможности элементов контроля, то это должно быть отражено в его стоимости. Рассмотрим подробнее расчёты премий и скидок.

Премия за контроль. В зарубежной практике средние показатели премий за контроль публикуются в ежегодно издаваемом статистическом обзоре слияний компаний. В нашей стране таких изданий, где бы отслеживались средние показатели премий за контроль по годам и отраслям, нет, поэтому специалисты вынуждены ориентироваться на данные зарубежных справочников или осуществлять расчёт самостоятельно. Премия за контроль рассматривается как процент превышения выкупной ценой рыночной цены акций продавца за пять (рабочих) дней до официального объявления о слияниях компаний. Иными словами, это разница между ценой, выраженной в процентах, и ценой миноритарного свободно обращающегося пакета.

Скидка за неконтрольный характер пакета. Она является производной от премии за контроль. Эта тенденция основана на эмпирических данных. Скидка, %, за неконтрольный характер (миноритарную долю) рассчитывается так:

где С н - скидка за неконтрольный характер; П к -премия за контроль.

Средняя премия за контроль колеблется в пределах 30-40 %, скидка со стоимости за меньшую долю - около 23 %. Хотя оценщик и ориентируется на эти данные, в целом он должен принять во внимание и проанализировать все факторы, влияющие на величину премий и скидок в каждом конкретном случае.

Скидка за недостаточную ликвидность. Ликвидность - способность ценной бумаги быть быстро проданной и превращённой в денежные средства без существенных потерь для держателей. Исходя из этого скидка за недостаточную ликвидность определяется как величина или доля (в процентах), на которую уменьшается стоимость оцениваемого пакета для отражения недостаточной ликвидности. Высокая ликвидность увеличивает стоимость ценной бумаги, низкая - снижает по сравнению со стоимостью аналогичных, но легко реализуемых бумаг.

Базовая величина, из которой вычитается скидка за недостаточную ликвидность, - стоимость высоколиквидного сопоставимого пакета.

Необходимо проанализировать факторы, увеличивающие и уменьшающие размер скидки. Выделяют две группы факторов.

Первая группа факторов включает:

• низкие дивиденды или невозможность их выплаты;
• неблагоприятные перспективы продажи акций компании или её самой;
• ограничения на операции с акциями (например, законодательные ограничения свободной продажи акций закрытых компаний).

Ко второй группе факторов относятся:

• возможность свободной продажи акций или самой компании;
• высокие выплаты дивидендов.

Размер пакета акций относится к фактору, который может как увеличить, так и снизить скидку за недостаточную ликвидность. Степень контроля взаимосвязана со степенью ликвидности. Контрольный пакет акций требует меньшей скидки за недостаточную ликвидность, чем миноритарный.

Что же касается миноритарных пакетов акций закрытых компаний, то они менее ликвидны, чем миноритарные пакеты открытых. Это обусловлено, во-первых, правом первого отказа, при котором акционер миноритарного пакета в случае продажи своих акций обязан предложить их компании; во-вторых, отсутствием права на разделение (отсутствием права на участие в продаже). Владельцы миноритарных пакетов при продаже акций не могут получить взамен на акцию такую же цену, как и владельцы контрольного пакета. Как правило, эта цена значительно ниже. Итак, когда оценивается миноритарный пакет акций в закрытых компаниях, то применяются скидки и на неконтрольный характер, и за недостаточную ликвидность.

В России 70-80 % ценных бумаг относятся к закрытым акционерным обществам, поэтому риск ликвидности - один из самых распространенных на российском рынке. Анализ ликвидности предполагает также рассмотрение проблемы иерархии ценных бумаг по инвестиционным качествам, т. е. в зависимости от их привлекательности для инвесторов.

Вопросы и задания для самопроверки

1. В чем отличие оценки стоимости контрольного пакета акций от неконтрольного?
2. Дайте характеристику основным подходам к оценке стоимости неконтрольных пакетов акций.
3. Что такое премия за контроль?
4. Как рассчитывается скидка за неконтрольный характер пакета?
5. Как делается скидка за недостаточную ликвидность?

Метод оценки - способ расчета стоимости объекта оценки в рамках одного из подходов к оценке.

Доходный подход основывается на принципе ожидания. Данный принцип утверждает, что типичный инвестор или покупатель, приобретает оборудование в ожидании получения будущих доходов или выгод. Иными словами, стоимость объекта может быть определена, как его способность приносить доход в будущем.

Доходный подход - общий способ определения стоимости предприятия и/или его собственного капитала, в рамках которого используется один или более методов, основанных на дисконтировании ожидаемых доходов.

Рыночный (сравнительный) подход . Данный подход эффективен в случае, когда имеется близкий аналог или несколько аналогов. Цена объекта-аналога анализируется, корректируется, очищается от влияния нехарактерных обстоятельств купли-продажи и приводится к дате оценки с учетом динамики цен в соответствующем секторе рынка.

Рыночный подход - общий способ определения стоимости предприятия и/или его собственного капитала, в рамках которого используется один или более методов, основанных на сравнении данного предприятия с аналогичными уже проданными капиталовложениями.

Затратный подход . Предпосылка данного подхода заключается в том, что стоимость любого имущества зависит от затрат на воспроизводство аналогичного имущества.

Подход на основе активов (накопления активов) - общий способ определения стоимости предприятия и/или его собственного капитала, в рамках которого используется один или более методов, основанных непосредственно на исчислении стоимости активов предприятия за вычетом обязательств.

Следует отметить, что ни один из перечисленных подходов и методов не только не является взаимоисключающими, но и дополняют друг друга. Конечно, было бы странным использовать все возможные методы для оценки одного объекта. Обычно при оценке бизнеса в зависимости от целей оценки, искомой стоимости, поставленных условий, состояния самого объекта и состояния экономической среды используют сочетание двух-трех методов наиболее подходящих в данной ситуации.

Проводя выбор необходимых методов для проведения процесса оценки бизнеса необходимо представлять преимущества и недостатки, которые несет в себе каждый подход и метод:

Когда выбор необходимых методов оценки состоялся, в ход вступают расчетные процедуры. По окончанию процесса расчетов появляется 2-3 цифры (в зависимости от числа выбранных методов) отражающие стоимость предприятия. Итоговая величина стоимости предприятия определяется одним из двух базовых методов: математическим взвешиванием и субъективным (экспертным) взвешиванием . При выборе удельного веса каждого оценочного метода учитываются следующие факторы:

Характер бизнеса и его активов;

Цель оценки и используемое определение стоимости;

Количество и качество данных, подкрепляющих каждый метод.

Корректировка стоимости.

Вне зависимости от того, предпринимается ли попытка составить прогноз на будущее, или же за основу берутся ретроспективные данные, оценка бизнеса опирается на ряд ключевых переменных. Их относительная важность может быть различной в зависимости от конкретной ситуации, но во многих случаях на заключение о стоимости влияет такие внутренние переменные как:

Размер оцениваемой доли (мажоритарная или миноритарная);

Ликвидность компании (пакета);

Положения, ограничивающие права собственности;

Специальные привилегии;

Финансовое положение оцениваемого объекта, и др.;

Более того, следует учесть, что сумма стоимостей всех отдельных пакетов акций может отличаться от стоимости предприятия, взятого как целое. В большинстве случаев сумма стоимостей отдельных пакетов меньше стоимости всего бизнеса, как если бы оно было приобретено одним покупателем. Компания, оцениваемая как единое целое, имеет иную стоимость, поскольку последняя сопряжена с иными правами и интересами, чем сумма всех интересов, взятых на миноритарной основе.

финансовое положение .

Ключевой внутренней переменной является финансовое положение оцениваемого объекта. Это наиболее важный качественный показатель состояния предприятия (бизнеса), поскольку очевидно, что убыточный бизнес, находящийся на пороге банкротства, не может иметь схожую стоимостную оценку с прибыльным и платежеспособным.

Для целей учета финансового состояния при проведении оценки предприятия используется такой количественный показатель, как излишек (дефицит) оборотного капитала . Величина излишка (дефицита) оборотного капитала рассчитывается методом сопоставления требуемого оборотного капитала и имеющихся в наличии оборотных средств.

Если проведенный анализ финансового положения предприятия выявляет наличие излишка оборотного капитала, то его необходимо прибавить к полученной цене предприятия, поскольку та величина выражает имеющиеся в наличии невостребованные высоколиквидные активы.

В случае выявления дефицита оборотного капитала, его необходимо вычесть из полученной цены предприятия, поскольку эта величина представляет собой денежные средства, которые владелец (инвестор) предприятия должен вложить в предприятие с целью обеспечения его бесперебойного функционирования в будущем.

Корректировка стоимости компании на степень контроля .

Одной из наиболее важных переменных, влияющих на стоимость бизнеса, является степень контроля.

Стоимость контроля зависит от возможности осуществлять любое право или весь набор прав, обычно связанных с контролем над предприятием. При оценке влияния контроля следует определить наличие или отсутствие в данном конкретном случае различных элементов контроля и принять во внимание влияние каждого элемента на стоимость контроля. Ниже приводится список некоторых из наиболее общих прерогатив контроля :

Избирать директоров и назначать менеджмент;

Определять вознаграждение и привилегии менеджмента;

Принимать политику и вносить изменения в направление работы предприятия;

Приобретать или ликвидировать активы;

Отбирать людей, с которыми должен вестись бизнес и будут заключаться контракты;

Принимать решения о поглощении других предприятий;

Ликвидировать, расформировывать, распродавать или рекапитализировать компанию;

Продавать или приобретать собственные акции компании;

Регистрировать акции компании для публичного выпуска;

Объявлять и выплачивать дивиденды;

Вносить изменения в уставные документы или правила внутреннего распорядка.

Исходя из вышеприведенного списка, видно, что лицо, владеющее контрольным пакетом в предприятии, обладает некоторыми очень ценными правами, отсутствующими у акционера, не находящегося в подобном положении. Каждый конкретный случай должен рассматриваться отдельно, с учетом степени контроля или же его полного отсутствия. В том случае, когда отсутствует любой из элементов контроля, оценочная стоимость контрольного пакета должна быть уменьшена . Если же в миноритарном пакете присутствует какой-либо значительный элемент контроля, то он также должен быть учтен при его оценке.

Существуют три подхода к учету стоимости неконтрольного пакета бизнеса:

Пропорциональная часть стоимости всего предприятия минус соответствующие скидки.

Прямое сравнение с продажами других неконтрольных пакетов.

Подход "снизу-вверх". Начиная с нулевой отметки, последовательно суммируются все имеющиеся элементы стоимости неконтрольного пакета.

Скидка за неконтрольный характер пакета является производной от премии за контроль:

или

где: Пс – скидка за неконтрольный характер, Пк – премия за контроль.

Для расчета премии за контроль в российской практике используются данные статистических исследований, публикующихся в справочнике. Премия за контрольный характер пакета акций в зависимости от его размера растет скачкообразно (эмпирические данные - «Вопросы оценки» №1, 2002 г.):

То есть, приблизительно стоимость одной акции в составе 25% пакета в 4 раза дешевле стоимости одной акции в составе 100% пакета.

Средняя премия за контроль колеблется в пределах 30-40%, скидка – около 23%.

Корректировка стоимости компании на ликвидность .

Пригодность к быстрой реализации (ликвидность) определенно повышает стоимость бизнеса и, напротив, отсутствие ликвидности снижает ее стоимость по сравнению с сопоставимым, однако, высоколиквидным бизнесом. Другими словами, рынок выплачивает премию за ликвидность и снижает цену при ее отсутствии.

Поскольку пакеты закрытых компаний не обращаются на высоколиквидном рынке открытых компаний, то доля в закрытой компании стоит обычно меньше , чем сопоставимые с ними по другим параметрам пакеты открытых компаний . На относительную ликвидность различных пакетов влияет множество факторов. Значение может иметь также и величина доли. В некоторых случаях легче продать более мелкую долю, в других - наоборот. С течением времени важность фактора ликвидности в оценке бизнеса получает все большее признание. Многочисленные рекомендации и факты свидетельствуют, что непригодность к продаже снижает стоимость акций (или доли) закрытых компаний по сравнению с акциями публичных компаний в среднем на 35-50%.

Отсутствие ликвидности у пакета может быть учтено одним из трех способов :

Увеличением ставки дисконта с тем, чтобы она учитывала недостатки, связанные с неликвидностью;

Скидка на неликвидность может быть сделана отдельно;

Скидка на ликвидность может быть учтена в процессе корректировки на риск.

Обычно скидка за низкую ликвидность (некотируемость акций на фондовом рынке) равна 1/3 - 2/3 ставки дисконтирования.

ЗАДАЧИ

25.06.2018 21:17:57 сайт

Объем контроля

Оценка контрольного пакета акций проводиться с учетом выгоды, которую получит инвестор с его приобретением. Контрольным считается пакет, общий объем которого составляет 51%. При большом числе участников в составе сообщества, его могут оценивать в 25%. Важными критериями ценности является:

ликвидность акций;

текущая и начальная цена;

доходность компании за несколько отчетных лет;

перспективы.

Грамотная оценка обеспечит инвестору высокую прибыль от вложенного капитала.

К дополнительным преимуществам контроля относится премия, выплачиваемая сверх дивидендов.

Применяемые подходы

Ценность КП акций устанавливается тремя способами:

применяется доходный подход;

затратный;

сравнительный.

Одна акция в КП всегда будет дороже, чем в неконтрольном пакете (НКП). Потому нельзя просто поделить общую сумму на число процентов, нужно корректировать данные с учетом степени контроля.

Доходными методами определяется сумма, которую инвестор мог бы заплатить при покупке компании. Величина денежных поступлений зависит от объема контроля над принимаемыми административными решениями.

Если применяются затратные варианты расчета, то получается рыночная цена. В подходах учитывается тот факт, что только держатель контрольного пакета влияет на решения по поводу активов – покупать, вкладывать, обменивать или ликвидировать их.

В сравнительном методе устанавливают оценочную стоимость, так как в данном случае анализируются цены ЦБ аналогичных по типу (структуре, деятельности) предприятий.

Метод рынка капитала используется для определения стоимости неконтрольного пакета. Рассчитывается цена меньшей части, которую можно быстро реализовать. Если нужно получить таким способом стоимость КПА, то к определенному значению добавляется размер премиальных за контрольный характер пакета.

Премии и скидки

Владение КПА дает инвестору преимущества в виде премиальных выплат. Средний размер надбавки может быть порядка 30-40%. Скидка за отсутствие контроля рассчитывается как производная от премии.

Скидка =1-1/(1+премия);

Расчет премии

Надбавка за контрольный характер определяется методом сравнения цены, за которую аналогичные компании продавали свои ЦБ на рынке. Разность значений за определенный период в процентах от цены НКП и будет контрольной премией. На полученном результате основывается определение обоснованной надбавки, скорректированной на имеющиеся данные по конкретной компании.

Можно применить также горизонтальный подход, когда сопоставляются результаты оценки, полученные способом рынка капитала и значения, рассчитанные с учетом объема контроля.

При отсутствии свободного доступа к информации согласно ПП РФ от 14 февраля 2006 года, оценка проводиться с использованием нормативных документов.

Скидка

Ликвидность – это способность ЦБ быстро продаваться или обмениваться на деньги без значительных потерь для держателей. Чем выше это свойство, тем больше цена. Оборачиваемость КПА определяется ценностью ЦБ для инвесторов, объемом контроля, размером прибыли и имеющимися ограничениями.

Скидка за недостаточную ликвидность ПА формируется с учетом:

размера дивидендов, периодичности их выплат;

возможности свободной реализации ЦБ компании или всего бизнеса;

наличия ограничений на операции с ценными бумагами.

Скидка определяется двумя способами:

Сравниваются показатели цены фирмы и дохода, который она приносит с аналогичными компаниями открытого или закрытого типа.

Анализируются затраты на продвижение ЦБ на рынок. С учетом регистрационных расходов, комиссионных брокерам. Значением скидки будет соотношение вложений к цене акции, выраженное в процентах.

Сумма, в которую оценивается пакет, уменьшается на размер скидки при его недостаточной ликвидности. В этом случае повышается на значение премии в заданных интервалах.